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谈晶科能源在2018年的三大改善:利润 市场 现金流
http://www.tyn99.cn 2018-03-27 14:49:08 三钱二两

  2018年3月22日,晶科发了2017年Q4以及2017年全年的业绩,我归纳如下:

  而就目前,晶科的情况,我看到了晶科在2018年的三大改变:

  利润改善

  市场改善

  现金流改善

  我对于这三点,在下面详细分析:

  I.利润改善

  其实,我在之前的文章里,为什么2018年会是晶科能源的业绩反转之年?,就已经写到晶科在2018年的利润将会是改善的一年,其核心原因就是产业链利润的重新分配,即上游跌价,从而中下游的利润好转。

  而这次的3月22日的电话会议上,管理层也明确的说了:

  我们预期2018年上半年的毛利率会逐渐提高

  其所说的也符合我最早的判断。这里,我再稍微再说一下利润的问题。

  为何晶科Q4 2017年的毛利比Q3 2017年稍差?最主要的原因是上游硅料价格的上涨,这使得晶科虽然非硅成本有所下降,但多晶硅成本上升:

  而2017年的整体盈利水平是低于管理层预期的,这里最主要的原因是:

  Earnings for the year came in below our expectations, primarily because we had a location and a lot of our production that expected through our OEM partners specially in the first half of 2017 due to surge in market demand which averaged down our market. Second, our last portion of our orders in 2017 were booked at the end of 2016 and early 2017 with fixed prices.

  Meanwhile the cost of the raw materials increased throughout the year basically the price of polysilicon which increased our cost pressure.

  i. 2017年超预期的需求使得晶科OEM的量很大,尤其是2017年上半年。

  ii.因为晶科2017年的组件订单都是在2016年底与2017年早期签订的,而同时上游原材料价格的上涨。

  而上述问题我们已经在2018年看到了好转,一方面是晶科OEM的量会下降,这是源于晶科的市场已经打下,并不需要再用十分激进的市场策略,另一方面,原材料价格在2018年已经开始了下跌。

  这样,总的来看,2018年晶科的利润将会上升,而我预计,2018年晶科的毛利率将会回到15%左右(我也预计2018 Q1-Q2将会达到),具体的测算有兴趣的朋友欢迎交流。

  II.市场改善

  目前,市场对中国今年的需求,基本是有大致的预期,认为是45Gw左右,而这也意味着与2017年相比,中国市场将略有下滑。

  这其实意味着,2018年,大概率不会出现2017年那样的超出预期的需求爆发的局面,而这对晶科是一件极好的事情。

  就像之前提到,晶科之所以2017年利润不好的一个重要原因便是,2017年超预期的需求使得晶科OEM的量很大,同时,上游原材料上涨,降低了其利润。

  而当然,这背后也还有一个重要原因是,晶科2017年的战略仍是着重于市场份额,在全世界范围内去抢占市场,并不着重于利润率,所以采用了很大比例的OEM(约25%的组件出货量是OEM),而同时,这样的销售量其实背后也是晶科强大的销售能力的体现,虽然这样强大的销售能力在2017年反倒成了其利润降低的原因。

  而到了2018年,我们看到,当市场遇冷的时候,晶科强大的销售能力变成了其保持开工率的底气:据我们调研,中国市场传统第一季度是淡季,很多一线厂商的开工率不足(阿特斯在上周的财报里,也承认其开工率不足),但晶科是几乎是唯一一个仍然开工率100%的企业。

  同时,晶科不仅是仅仅拥有中国市场,就如其在Q4 2017电话会议所说的那样:

  The emerging market gradually became our biggest growth driver, demand in Latin America and Australia - strong growth momentum, and the markets in the Middle East and Africa are expected to generate substantial growth.

  New emerging markets aced for approximately 40% of total shipments. China and the North America tied for the second phase followed by the Asia Pacific and the European markets. This change underlines how our global sales network are as well as our strategic first site to invest in emerging markets early in order to benefit from their current phase of traffic growth.

  新兴市场逐渐成为了晶科最大的销售增长点,拉丁美洲与澳大利亚目前有十分好的增长趋势,而中东与非洲也即将预期有好大的增长。

  在2017 Q4的出货量里,新兴市场已经占了40%的总出货量份额,中国和美国几乎是并列第二,随后是亚太和欧洲市场。这样的变化显示出了,晶科全球销售网络的优势,以及之前晶科一直将在新兴市场占领市场的战略优势发展了出来。

  一言以蔽之,2018年,全球需求也许仍然在100Gw左右,但中美市场将不再是增长的主要点,而新兴市场将会是主要的增长点。这样的市场变化,将会对晶科是最有利的时候,这也意味着晶科过往的市场投入的优势也即将在2018年展现。

  III.现金流改善

  很多人担心晶科的现金流问题,而确实,过往像晶科这样的光伏制造企业在现金流上一直较紧,而在2018年,我预计晶科的现金流将会有很大的改善。

  我们看到,在2017年Q4,其经营性现金流为1.75亿美金,同时,其资本支出为1.45亿美金,意味着其自由现金流为正,为0.3亿美金。

  在我看来,晶科的现金流改善已经从Q4开始展现,而其2018年经营现金流与自由现金流都会比之前更有好转。究其原因,我认为很重要的一点是我们看到电站业务的现金流的改变。

  这里,最主要的原因就是国外市场电站会给予组件厂商预付款,而国内市场电站几乎没有这样的预付款。这个预付款的改变,将会极大的改善晶科的现金流状况。

  正如晶科IR在电话会议里所说:

  We've got significant amount of down payment from our - the contract we signed in the U.S., and also we have other orders to come, which also maybe follow the same pattern. So this year we assume our impact to the cash flow will be good.

  晶科收到了很大一笔预付款,从其美国签署的订单,同时,我们看到这样的预付款模式的订单也越来越多。所以今年,我们预计我们的现金流会改善很多。

  这里,我稍微做一个计算:上述晶科IR所说的合约,是晶科与美国某电站业主签署的1.75Gw的订单,这个订单是分三年完成,而我预估这个订单的总合同价值会在5-6亿美金左右,而如果是10%的预付款,则晶科可以收到5000-6000万美金的正现金流。

  同时,晶科CFO在电话会议里也透露出,其2018年的计划:

  So we have sufficient cash flow trend for the capacity expansion $350 million. And this year, our focus is on the profitability is the operating cash flows, we expect our free cash flow are expecting to be breakeven and that is our target.

  我们预计,晶科自身会有充足的现金流来进行2018年的资本支出,约3.5亿美金。在2018年,晶科将注重盈利和经营现金流,我们预计自由现金流将在2018年达到临界点。

  这里,我稍微解释一下,自由现金流到临界点的意思是,经营现金流与资本开始是相同的,即经营现金流在2018年会为正的3.5亿美金左右。

  所以,综上所述,我依然认为,2018年将会是晶科业绩反转的一年,同时,2018年,晶科的利润,市场,以及现金流都会有很大的改善。

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